Desplome de índices internacionales por temor a la inflación

Aunque febrero ha logrado terminar con subidas en todas las Bolsas (Eurostoxx + 4,4% en el mes, Ibex +6%, S&P +2,6%) las dudas que habían hecho acto de presencia la semana anterior no solo se han confirmado, sino que en cierto modo han ido a más en las últimas sesiones del mes.

Tras un inicio de semana espectacular, con el bitcoin superando el pasado domingo los 58.000 dólares y con las Bolsas subiendo en la primera parte de la sesión, las Bolsas fueron perdiendo impulso, sobre todo los valores tecnológicos, que hasta ahora habían liderado las alzas. La intervención de Powell en su comparecencia ante el Congreso logró calmar momentáneamente los ánimos, al asegurar que la Fed no iba a dejar de apoyar y al quitar importancia a los riesgos de inflación. Sus palabras permitieron cerrar en positivo al Dow Jones y al S&P, que siguieron subiendo con fuerza el miércoles, batiendo el Dow Jones un nuevo récord histórico al cierre del miércoles y superando en algunos momentos de la sesión los 32.000 puntos, por primera vez en su historia.

Parecía dibujarse así un escenario casi perfecto, con las tecnológicas y las criptomonedas corrigiendo sus excesos (el bitcoin cayó en picado desde los 58.000 dólares del domingo a menos de 45.000 el martes) mientras los valores más tradicionales vinculados a la reapertura de la economía, como Boeing, IAG, las petroleras o los Bancos europeos tomaban el relevo de las subidas, al verse favorecidos por el buen ritmo de las vacunaciones («reopening») y por un alza moderada de los tipos de interés, que, dentro de ciertos límites, favorece a la banca y a los valores cíclicos.

La tormenta se desató el jueves, cuando el tipo de interés del bono del Tesoro americano a diez años (T bond) superó el 1,50% tras la revisión al alza del PIB americano del cuarto trimestre de 2020 hasta el 4,1%. Los temores de recalentamiento e inflación de la economía norteamericana hicieron olvidar las buenas palabras de Powell ante el Congreso, y el Nasdaq y el S&P sufrieron pérdidas en la sesión del 3,5% y 2,5%, respectivamente. La sombra de un posible «accidente», del estilo del que provocó en febrero de 2018 la subida del tipo de interés del T bond por encima del 3% sobrevoló en algunos momentos de la sesión. La sesión del viernes, de cierre mensual, fue bastante volátil, con intentos de remontada en algún momento de la sesión, y con las grandes tecnológicas recomponiéndose de las caídas previas (Facebook, Amazon y Microsoft subieron más del 1% en la jornada) pero al final todas las Bolsas, salvo el Nasdaq, cerraron con recortes, incluyendo en esta ocasión a los valores cíclicos más favorecidos por la reapertura económica y a los Bancos.

Es curioso que la mayor debilidad de las Bolsas vino tras la publicación en EE.UU. del indicador de inflación que más sigue la Fed, el llamado «corte PCE» o índice de precios de consumo personal. El índice fue un poco mayor de lo estimado, subiendo un 0,3% en enero frente al 0,2% esperado y dejando el dato anual en el 1,5% , muy por debajo del 2% de referencia para la Fed. Tras ese dato los tipos del T bond bajaron hasta cerrar en el 1,407% pero las Bolsas no consiguieron subir, salvo el ya mencionado Nasdaq.

¿Cómo leer todo lo anterior? En nuestra opinión, hay varias lecturas muy interesantes en lo que ha pasado esta semana, aunque necesariamente ninguna de ellas pueda ser definitiva, y debamos esperar para ver lo que pasa en marzo antes de sacar conclusiones definitivas.

La primera lectura es que los mercados empiezan a desconfiar de la capacidad de la Fed y de los restantes Bancos Centrales para sostener indefinidamente los tipos a cero. Esto afecta al arco de bóveda sobre el que se ha cimentado el mercado alcista de los activos de riesgo desde el pasado abril y ello explicaría las bruscas caídas de activos como el bitcoin o como Tesla. La respuesta de las Bolsas a la intervención de Jerome Powell, sobre todo la caída de las tecnológicas (el Nasdaq ha bajado casi un 5% en la semana frente al 2% del Eurostoxx y el 2,5% del S&P) es una novedad frente a lo que venía pasando. Hasta ahora cualquier manifestación de la Fed asegurando su política acomodaticia era bien recibida, sobre todo por las tecnológicas. Ahora parece que los inversores ponen en duda que los tipos de interés se vayan a poder mantener de por vida en los actuales niveles, y una subida de tipos, aunque no sea grande, afecta especialmente a las compañías cuyos beneficios no se esperan en breve, sino muy a futuro. Este es el caso de muchas tecnológicas como Tesla y de muchas pequeñas compañías del Russell 2000, que han tenido subidas espectaculares, del mil por cien o más, en los últimos meses. Si ya no hay «tipos cero para siempre» las valoraciones cambian drásticamente.

Una segunda reflexión es que los mercados parecen poner en cuestión también la fortaleza de la reactivación económica. Esta segunda lectura se vio sobre todo el viernes, al caer los valores tradicionales y cíclicos, que se habrían comportado mejor los días previos. Tal vez el pobre dato de gastos personales en enero en la economía americana, que se publicó el viernes, contribuyó a la idea de que a lo mejor la reapertura no es tan en «V» como piensa el consenso.

Una tercera lectura es que los excesos a los que habían llegado ciertos segmentos del mercado en los últimos meses son, sencillamente, insostenibles. Charlie Munger, socio de Warren Buffett y corresponsable junto a él del extraordinario éxito inversor de Berkshire Hathaway en las últimas décadas, advirtió de los excesos de las Bolsas recientemente, al decir en la Junta de accionistas de Daily Journal (una participada del grupo), literalmente que «esto acabará mal, aunque no sé cuando». Pensamiento que no es incompatible con lo que ha dicho Warren Buffett este fin de semana en la Junta de Berkshire Hathaway, al afirmar que no conviene apostar en contra de la economía norteamericana («never bet against America»). En el largo plazo es cierto que la economía irá bien, pero en el corto plazo los claros excesos se pagan, y las situaciones cuasi circenses que estamos viviendo con fenómenos como Gamestop, Robin Hood o algunas criptomonedas, o se cortan a tiempo o traen males mayores. Los mercados no pueden funcionar durante mucho tiempo como un casino movido por «tuits» al calor del dinero barato y del apalancamiento sin límite.

Lo deseable sería que la corrección de los excesos y la reordenación de los mercados fuese ordenada, suave. En esta línea parecen ir, en principio, los movimientos de las Bolsas en el mes de febrero y también los de esta última semana, con los sectores y las Bolsas más castigadas recomponiéndose y con recortes en activos excesivamente recalentados. En febrero, por ejemplo, el Ibex ha sido el mejor índice, con una subida del 6% impulsado por los Bancos y por valores vinculados a la reapertura económica como IAG, mientras que el Nasdaq ha subido solo el 0,9%. Se cierra así un poco la enorme brecha que se había abierto y se modera un poco la sensación de burbuja que había en algunos segmentos del mercado.

Esto sería lo deseable, pero a veces los mercados no son tan ordenados y racionales como nos gustaría que fuesen. La sesión del pasado viernes nos deja la duda de si estamos en un ajuste necesario, eso que se llama una corrección «saludable», o más bien en un inicio de una corrección mayor, que afectaría a todos los sectores, incluidos los vinculados a la reapertura. Si el tipo del T bond sigue subiendo y se acerca al 2% puede venir una turbulencia más grande, como la de febrero de 2018 y, por contra, si la vuelta al crecimiento de las economías no es tan rápida o tan intensa como se espera, también puede venir un momento complicado en los mercados. Ambas amenazas pueden incluso ser simultáneas, si las materias primas siguen subiendo y la economía no despega. Esta última semana las materias primas agrícolas han seguido subiendo (el café ha subido un 8% y el maíz el 1%) y también el petróleo, que sigue por encima de los 60 dólares o el cobre que sube un 16% en los dos primeros meses del año.

La semana pasada aludíamos a otro riesgo, el de un eventual desplome de activos altamente especulativos cuya cotización se ha disparado, como las criptomonedas. El bitcoin cotizaba ayer domingo a 43.000 dólares, cayendo un 25% desde los niveles superiores a 58.000 dólares a los que cotizaba el domingo anterior. Otras criptomonedas, como el ethereum o el dogecoin han tenido caídas superiores. Es verdad, tal y como decíamos hace siete días, que esos activos hoy por hoy apenas tienen peso en las carteras y no están conectados con la economía real, pero, igual que pasó en su día con las empresas «puntocom», las criptomonedas fascinan a muchos inversores, incluidos los minoristas, que ven en ellas una especie de «oro digital», aunque no entiendan bien su funcionamiento.

Un eventual desplome de las criptodivisas afectaría notablemente a la confianza, y lo mismo podemos decir de valores tecnológicos como Tesla o valores vinculados a nuevas energías, que han atraído una inmensa atención de inversores de todo tipo. Independientemente de la justificación que haya en las extraordinarias subidas de esos valores en los últimos meses, o de lo «sana» que pueda ser una corrección tras esas fuertes subidas, lo cierto es que una turbulencia en esos activos podría mermar la confianza general.

En definitiva, las Bolsas y los activos de riesgo en general han perdido «momentum» esta última semana de febrero, y al empezar marzo queda la duda de si lo volverán a recuperar, como ha venido siendo habitual estos últimos meses, o si esta vez la corrección puede ser algo más seria, llegando incluso al diez por ciento, sobre todo en los índices como el Nasdaq que más habían subido en los meses previos.

Esta semana hay muchos e importantes datos económicos, como los ISMs de manufacturas y servicios y, sobre todo, el informe de empleo de EE.UU. de febrero, del que se espera una creación de puestos de trabajo cuatro veces mayor que en enero. Publican sus resultados trimestrales algunas cadenas minoristas como Target, Nordstrom, Kohl’s o Costco, junto a otras empresas como Rentokil o Hewlett Packard.

Hay además numerosas intervenciones de miembros de la Fed, que serán especialmente interesantes tras haber aprobado el Congreso el plan de estímulos de Biden. Un plan que a algunos economistas como Larry Summers les genera inquietud precisamente por su ambición y su enorme tamaño. Lo previsible es que todas esas intervenciones de la Fed traten de calmar los ánimos de los inversores, asegurando una vez más que la Fed tiene todo bajo control.

Tal vez lo más interesante del mes de marzo que ahora empieza sea ver si efectivamente es así.